富农优配APPAPP下载广发郭磊：对上半年宏观经济数据的四点认识

广发宏观郭磊认为，第一，总量上，二季度GDP同比4.3%为年内低点，但上半年4.7%仍处年度目标区间，6月边际企稳，政策料将加快存量资源落地。第二，结构上K型分化突出。第三，消费虽整体偏弱，但剔除汽车等耐用品后，6月一般消费已现好转迹象，或已触底。第四，固投仍是下半年关键，制造业降幅收窄但基建未改善，受财政节奏、天气等多重制约，后续能否随财政“浅U型”修复，有待验证。

2026年二季度实际GDP同比增长4.3%，和我们高频模型模拟的结果一致。在前期报告《长波与分化：2026年中期宏观环境展望》中，我们指出“对四个季度国内实际GDP的假设分别为5.0%、4.3%、4.6%、4.8%”。

2025年四个季度实际GDP同比分别为5.4%、5.2%、4.8%、4.5%。

2026年一季度实际GDP同比为5.0%，二季度则再度放缓至4.3%。上半年同比的4.7%高于去年四季度的4.5%，但二季度单季低于去年四季度。

从积极线索来看，一则上半年GDP同比4.7%，落在全年4.5-5.0%的增长目标之内；二则二季度名义GDP同比5.9%，单季平减指数同比为1.53%，中国经济13个季度以来首次走出综合价格负增长区间；三则和集成电路、汽车等产品引领出口对应，上半年高技术制造业增加值同比增长13.3%，年度口径属2022年以来最快，中国经济的新旧动能转换取得较明显进展。

2026年二季度平减指数同比为1.53%，一季度同比为-0.06%。2023年二季度以来这一指标一直在同比负增长区间。

2022-2025年高技术产业增加值同比分别为7.4%、2.7%、8.9%、9.4%，2026年上半年同比为13.3%。

从仍存短板来看，一是工业和服务业在客观上存在“K型”。工业高增背后是外需带动；而服务业增速处过去四年低位，背后是内需约束，上半年固投和消费同比分别为-5.7%和1.3%，分别影响了生产性服务业和生活性服务业；二是“供强需弱”带来工业产能利用率连续走低，二季度只有73.0%，属于2020年二季度以来最低；三是增长对就业的广谱带动能力下降，前5个月城镇新增就业人数同比-0.4%；四是居民消费倾向偏弱，上半年居民人均消费支出累计实际同比只有2.7%，同口径城镇居民只有2%，从年度数据属于四年以来最低。

2026年上半年工业增加值同比为5.4%，这一数据低于2024年、2025年年度的5.8%、5.9%，高于2023年的4.6%。2026年服务业生产指数同比为4.8%，低于2023年-2025年年度的8.1%、5.2%、5.5%。

2026年一季度、二季度工业产能利用率分别为73.6%、73.0%。这一指标2025年每个季度均在74%-75%之间。

2026年前5个月城镇新增就业人数同比-0.4%，2023、2024、2025年年度同比分别为3.2%、1.0%、0.9%。

2026年上半年城镇居民人均可支配收入同比4.4%，人均消费支出累计实际同比2.0%；全国居民人均可支配收入累计名义同比5.2%，人均消费支出累计实际同比2.7%。

进一步分析上半年工业部门的产能利用率情况。AI产业链下的计算机通信电子维持在偏高位；“两新”补贴带动下的通用设备产能利用率走高；基建地产等建筑业部门拖累下的非金属矿的产能利用率维持低位，其中二季度略有好转；油价回落背景下，煤炭开采行业、化工行业产能利用率单季走低明显；电气机械行业趋势走低较为明显，二季度落至2020年以来低点，其背后可能是新能源行业供求关系有待改善，“反内卷”仍需继续推进。燃油车和新能源需求分化背景下，汽车行业产能利用率也较去年进一步走低。

2026年一二季度计算机通信电子行业产能利用率分别为75.4%、78.7%；一二季度通用设备产能利用率分别为79.0%、80.1%。

2026年一二季度非金属矿行业产能利用率分别为56.9%、59.6%；一二季度煤炭开采行业产能利用率分别为66.4%、61.2%；一二季度化工行业产能利用率分别为73.8%、69.4%。

2026年一二季度电气机械行业产能利用率分别为71.6%、70.3%，低于去年年度73.8%；一二季度汽车行业产能利用率分别为70.3%、70.8%，低于去年年度的73.2%。

进一步分析上半年居民部门的消费支出情况。今年上半年居民人均消费支出增速整体低于去年，其中食品烟酒、衣着增速高于去年；居住、交通通信、教育娱乐低于去年，其中城镇居民在居住上的支出增速下降更为明显。医疗保健变化不大。数据变化包含一定基数影响，除此之外，我们理解居民一则在住房领域有一定去杠杆特征，这一点和按揭贷款数据吻合；二则减少弹性支出（如服务性的消费），保持必需消费品领域的消费。

2026年上半年居民人均消费支出同比3.7%（去年上半年5.2%、去年全年4.4%）。居民人均实际消费支出同比2.7%（去年上半年5.3%、去年全年4.4%）。

其中上半年食品烟酒支出同比增长4.2%（去年全年2.6%）、衣着支出同比4.4%（去年全年2.2%）、居住支出同比1.4%（去年全年2.1%）、城镇居民居住支出同比0.3%（去年全年1.1%）、交通通信支出同比4.7%（去年全年8.3%）、教育娱乐支出同比4.9%（去年全年9.4%）、医疗保健支出同比1.2%（去年全年1.0%）。

再来看6月单月数据，它代表最新情况。六大口径数据中，只有地产销售面积单月略低于5月，工业、服务业、出口、社零、投资均不同程度好于5月。简单理解，二季度经济明显弱于一季度；但从二季度的月度分布来看，4-5月是主要下行时段，6月边际上企稳。

6月工业增加值同比5.3%，高于前值的4.5%；服务业生产指数同比4.7%，高于前值的4.4%。

6月出口同比27.0%，高于前值的19.4%。社零同比1.0%，高于前值的-0.6%。投资单月同比-10.0%，高于前值的-10.7%。地产销售面积单月同比-14.2%，低于前值的-13.1%。

工业增加值单月相对偏强，同比的5.3%扭转了4-5月4.3%的平均增速，不过值得注意的单月产销率继续走低，这会约束后续好转空间。从主要工业产品来看，产量同比增速在双位数的主要是工业机器人、服务业机器人、新能源汽车、集成电路、太阳能发电、金属切削机床，这些产品实际上也对应着目前经济的高景气部门。其余产品中，太阳能电池今年产量一直在负增长区间，智能手机近月产量降幅扩大，水泥同比逐步好转但仍在负增。

2026年4-6月工业产销率分别为97.1%、96.0%、95.5%。

6月工业机器人产量同比28.1%、服务业机器人产量同比17.0%、新能源汽车产量同比29.4%、集成电路产量同比18.8%、太阳能发电量同比14.2%、金属切削机床产量同比18.1%。

6月太阳能电池产量同比-8.4%、智能手机产量同比-13.6%、水泥产量同比-5.6%。

社零增速小幅好转，由-0.6%升至1.0%。但如果排除耐用消费的高基数拖累，一般消费的好转要更明显一点。不含汽车的社零6月同比为3.0%、扣除汽车、燃油、家电之后的社零同比为4.6%。主要产品中，限额以上零售同比增速正双位数的主要是烟酒、化妆品、文化办公用品、通讯器材。拖累的则主要是汽车、家电、家具、装潢。其余的如日用品、服装均处于同比3.9%的较中规中矩的增速之下。简单来看，消费品内部也是有一定K型特征的。今年上半年网上商品和服务零售额同比5.2%，已不复2022年之前双位数增长，但仍存在一定高于整体的红利。

6月烟酒零售同比12.1%、化妆品零售同比12.6%、文化办公用品零售同比12.7%、通讯器材零售同比16.5%。

6月汽车零售同比-16.1%、家电零售同比-8.7%、家具零售同比-6.6%、装潢零售同比-10.5%。

6月日用品零售同比3.9%、服装鞋帽零售同比3.9%、金银珠宝零售同比-3.4%。

固定资产投资降幅小幅收窄。但值得注意的是这一变化主要来自制造业降幅的缩窄，基建投资单月增速并没有改善，这一表现低于预期。可能一则二季度财政支出和专项债进度均有所放缓、政策性金融工具也尚未落地见效，二季度末广义财政有加快诉求，但至投资端存在传递时滞；二则地方政府短期投资倾向仍偏K型的上撇，产业项目比基础设施项目更集中；三则今年北方高温、南方多雨的天气影响户外开工，在6月底周报中我们曾提示华南等地受持续雨水天气影响，工地施工进度明显放缓。

6月固定资产投资当月同比-10%，前值-10.7%；制造业投资当月同比-3.2%，前值-4.2%；基建投资当月同比-9.8%，前值-9.6%；地产投资当月同比-24.1%，前值-24.3%。

在报告《全球科技资产调整的宏微观触发因素是什么》中，我们指出：百年建筑表示近期华南等地受持续雨水天气影响，工地施工进度明显放缓，如湖南地区持续降雨叠加今年工程回款困难，项目整体进度偏慢。华南户外施工几乎陷入停滞。多雨天气导致房屋建筑、市政工程等户外施工平均每周中断2至3天，单月施工有效天数较常年减少15%至20%，直接导致水泥出库量同比下降12%至15%。

地产系数据好坏参半。不利的信号是4-6月全国口径销售降幅逐渐扩大，投资也在低位徘徊；有利的信号是一线城市的一二手房价均连续四个月保持在环比小幅正增长区间，即一线地产市场已初步企稳。二线城市似乎也有初步积极迹象，6月新房价格环比零增长，属于年内首次，但是否能形成趋势尚不确定。从租金收益率看，6月百城住宅为2.46%，高于同期30年国债约24bp，但仍低于2.6%的公积金贷款利率。

6月地产投资当月同比下降24.1%，前值-24.3%；其中，新开工面积同比-26%，前值-24.6%；施工面积同比-27.9%，前值-46.6%；竣工面积当月同比-25%，前值-19.9%。

6月地产销售面积当月同比-14.2%，前值-13.1%；销售额当月同比-13.9%，前值-9.5%。

6月到位资金当月同比-25.1%，前值-21.5%；其中，国内贷款当月同比-44.5%，前值-43.4%；自筹资金当月同比-28.9%，前值-22.7%；定金及预收款当月同比-14.5%，前值-9.7%；个人按揭贷款当月同比-10%，前值-13.5%。

6月70个大中城市新建商品住宅价格环比-0.2%，前值-0.2%。其中一线、二线、三线环比分别为0.1%、0、-0.3%。

6月70个大中城市二手住宅价格环比-0.3%，前值-0.3%。其中一线、二线、三线环比分别为0.3%、-0.3%、-0.4%。

关于目前宏观数据，我们有四点认识：一是总量增速在年度目标内、季度区间增速低于年度目标、月度分布上边际企稳，我们预计政策可能会在既定年度政策资源内逆周期，即加快存量政策下达，对结构性短板领域发力；二是结构性上仍存在K型特征，包括外需和内需、高技术部门和传统部门、工业端和居民端（消费、就业），需有针对性的政策，提升需求端动能，改善增长广谱性和均衡性；三是消费尽管中枢仍弱，但似乎已经年内触底，其中部分门类的好转特征初步出现；四是固投仍是下半年的关键变量，理论上财政如果年内是“浅U型”，则固投也应该是浅U型，这一点仍有待后续验证。

本文来源：广发宏观郭磊

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